2015年11月13日，2015CCTV央視財經(jīng)論壇暨中國上市公司峰會系列活動在北京舉行。在“首席經(jīng)濟學(xué)家看經(jīng)濟”論壇現(xiàn)場，中國人民銀行金融研究所所長姚余棟發(fā)表演講，就過去兩三年里，市場上對中國宏觀經(jīng)濟的誤解，進行了分析與解讀。

    誤解一：中國的杠桿率過高

    從全球比較來說，應(yīng)該是總體杠桿水平適中，遠低于美國、日本等發(fā)達國家經(jīng)濟體的杠桿率。2014年末我國整體杠桿率包括金融機構(gòu)，是四個部門的，居民部門、政府部門、金融機構(gòu)和企業(yè)部門的杠桿率總體大約在236%GDP，如果剔除金融部門，中國實體部門總的杠桿率在217%，與之相比美國經(jīng)濟的整體杠桿率是233%，日本經(jīng)濟是400%，英國經(jīng)濟整體杠桿率是252%，法國的經(jīng)濟杠桿率是281%，最有可比性的是日本，因為日本和中國的普及率都是很高的，相比日本，中國還有一倍還可以走，日本400%都沒事，中國到450%也會沒事的，何況中國現(xiàn)在是200%，這個總體是不高的，總體是適中的。

    但是，中國企業(yè)部門的非金融企業(yè)部門的杠桿率上升比較快，在2008年金融危機之后，中國有四萬億的刺激計劃，居民部門的杠桿率上升已經(jīng)達到35%左右，居民部門主要是用來房子的按揭，還有一些車貸和信用卡貸款，這是消費性的。政府占的是比較低57.8%，企業(yè)部門是非金融企業(yè)杠桿率，08年以前穩(wěn)定在100%以內(nèi)，國際金融危機之后也刺激，加杠桿速度比較明顯，2008年到2014年期間非金融企業(yè)杠桿率98%提高了近150%，猛增了51%左右，如果不考慮地方融資平臺的債務(wù)，杠桿率只提高了123%，接管也上升15%，我們230%將近40%左右的經(jīng)濟杠桿中，主要企業(yè)部門的杠桿是比較高的，企業(yè)部門杠桿率主要過去六七年增速比較快。

    有一個在財政領(lǐng)域的黃金法則：你花錢做什么，你花錢是吃了喝了，是消費了，沒有積累資產(chǎn)。比如說拉丁美洲國家花錢赤字很多地方?jīng)]有赤字資產(chǎn)，中國無論中央政府，地方政府，花錢的時候都是購置資產(chǎn)，很多高速公路，地方基礎(chǔ)設(shè)施，很多用了平臺，平臺后面有資產(chǎn)，是遵守了地方的法則，我們是債務(wù)上的快，但是我們地方資產(chǎn)還有很多錢，將來把資產(chǎn)變賣一下還債就行了。我們是高，但是我們后面有資產(chǎn)，將來可以通過穩(wěn)增長建立資本的形成和補充機制等措施形成溫和的去杠桿。

    大家也注意到，“十三五”規(guī)劃建議中，有這么一條去杠桿，說明我們很勇敢的認識到了中國經(jīng)濟整體需要去杠桿，不回避這個問題。但是去杠桿是個比較長期的過程，不著急，到日本的400%的時候我們還有30年，所以這個不是問題，但是我們在這個過程中，且走且珍惜，且珍惜時候且去杠桿，這是個過程。

    誤解二：影子銀行風險過大

    我們的影子銀行與發(fā)達國家影子銀行有什么不一樣？中國的影子銀行基本是是影子的銀行，而發(fā)達國家更多是更多脫離銀行體系的非標業(yè)務(wù)，或者一定程度的影子銀行，他是以資產(chǎn)證券化回購市場，或者大量承擔信貸中的以市場為主，而中國是銀行的影子更多的為主，兩者是不一樣的，而發(fā)達國家很多影子銀行是游離于監(jiān)管之外的，或者監(jiān)管不一定是那么緊密，而我們銀行體系監(jiān)管還是很到位的，特別是2013年國辦發(fā)的《關(guān)于加強影子銀行監(jiān)管有關(guān)問題的通知》這是107號文，以后一系列的加強信托，理財業(yè)務(wù)的這種條例規(guī)范，現(xiàn)在影子銀行逐步在收縮。而且當然其中也是跟房地產(chǎn)，現(xiàn)在整個的投資下行有關(guān)系，因為影子銀行很多是房地產(chǎn)的。

    所以影子銀行的風險已經(jīng)沒有那么大了，或者已經(jīng)得到了有些治理。所以要用其他文，明確監(jiān)管機構(gòu)的這種責任，確立風險和匹配。這個文出的還是比較及時的，同時也給了一定過渡期，加上房地產(chǎn)下行，整體影子銀行不再是危機到整個安全的問題了，外界傳的也少了。

    誤解三：房地產(chǎn)崩潰

    大家想想全球房地產(chǎn)大部分都出現(xiàn)崩盤的，1991年日本，07年的美國，包括西班牙，包括英國，很多都是房地產(chǎn)崩潰造成的。因為房地產(chǎn)是特殊商品，依然很難找定價，房地產(chǎn)的定價至今在經(jīng)濟科學(xué)中是無能為力的，哪怕在美國2006年發(fā)生危機之前，很多的美國經(jīng)濟學(xué)家預(yù)測美國房地產(chǎn)都認為是健康的，結(jié)果恰恰是房地產(chǎn)出現(xiàn)了問題，往往房地產(chǎn)下行以后，都伴隨著銀行體系的危機，銀行體系根據(jù)房地產(chǎn)倒逼，太快、太緊了。

    而中國是無意之中拆了一個“核彈”，我們房地產(chǎn)價格走穩(wěn)，投資從每年20%多已降到4%了，這么大的的下行，但是我們銀行體系，壞賬率沒有來自銀行的按揭，現(xiàn)在銀行壞賬上升，主要是些中小企業(yè)，包括一些個別大企業(yè)出現(xiàn)的問題，這說明我們很早實施了宏觀審慎，至少首付有30%的首付，這是一個了不起的事情。

    2014年以后，鎮(zhèn)化率戶籍人口55%，相當于日本的50年代，現(xiàn)在中國整體的經(jīng)濟狀況非常像日本早期，是80年代早期。城鎮(zhèn)化率比這個更落后，因為中國很大，地區(qū)差別也很大，所以城鎮(zhèn)化還可以走二十年，走三十年。就可以說每年要再造一個上海，兩千萬人的上海，所以這個還是要走的，也是人類水平，終究要從農(nóng)村走到城市，當然我們最終的結(jié)果希望能夠就是城鎮(zhèn)化率達到那么高，可能80%左右就停滯了。

    但是至少城鎮(zhèn)化率還在緩慢的走，有這個城鎮(zhèn)化率每年都有一個再造上海，三四線房子過剩，就要去庫存，很多農(nóng)民工兄弟可能就到城里來，將來他們就可以購買這些房子，包括棚戶區(qū)改造可以用貨幣化方式，不用新建，而是買現(xiàn)有的方式，給符合資格的棚戶區(qū)的居民，受益者。所以這樣的話，有一個城鎮(zhèn)化的過程，相對溫和、緩慢長期的過程。保證我們的房子價格，無論一線二線三線總體是穩(wěn)的，哪怕三四線也是穩(wěn)的，也不會出現(xiàn)崩塌，一線還要找，這是一個非常難得的一個情況出現(xiàn)。

    但是無論如何大家要知道，房地產(chǎn)投資，由于我們?nèi)丝诮Y(jié)構(gòu)已經(jīng)從25降到4了，預(yù)計明年會觸底零，房地產(chǎn)是我們所有產(chǎn)業(yè)的大咖，因為它連接著30多個行業(yè)，所以房地產(chǎn)持續(xù)下行，是我們經(jīng)濟下行壓力主要來源之一，但是終于有一天會下行的，關(guān)鍵下行危機就是金融穩(wěn)定，下行沒有說金融穩(wěn)定。所以我們得到的好處，是大于下行壓力的。

    誤解四：地方債的風險過大

    特別年初，說地方債風險過大了，以前影子銀行不行了，地方債也控制不住了，我們基本上是去年10月份發(fā)了著名的43號文，關(guān)于加強地方性債務(wù)管理的意見，應(yīng)該說這個意見，從根本上使地方債將來走出很好的規(guī)范的渠道。

    今年8月29號，十二屆全國人大第16次會議通過了關(guān)于地方債的上線，給了一個上線，16萬億，此次就是說控制在100以內(nèi)了，所以16萬億也不算高，中央政府負債就不算高，但是16萬億還算可以，所以地方債務(wù)以及將來發(fā)布債還是不太容易的，還要看地方的信用，市場認可程度。還要有一個經(jīng)過國務(wù)院批準總體不能超過人大的限額。所以地方債務(wù)得到了長期根本的有效治理，這個很重要，所以沒什么太大風險了，大家看長債，包括這次今年年初做的幾次的債務(wù)置換，也是非常成功的，應(yīng)該說使地方政府償還的整個的這個以前的地方個平臺，或者地方債務(wù)，銀行貸款，可能下降了將近300個GP，緩解了早期的以前的借款壓力，同時整個上面給峰頂了，當然這個頂也是可以調(diào)整，短期流行性就不存在這個問題了，所以地方債務(wù)過大也不在于中國的問題。很多國家，包括拉丁美洲國家、土耳其，很多的地方債是共同做的，而中國經(jīng)過過去一年多的努力，地方債得到控制，當然也有將來會帶來一個地方的再想花錢就不太不容易了，可能本來就不應(yīng)該那么容易。

    誤解五：央行擴大抵押品范圍是中國版QE

    因為抵押品是全球的發(fā)達國家央行都在做的事情，中國很多的中小公司95%以上是沒有評級的，而將來如果是商業(yè)銀行，拿著銀行的評級，比如說某個企業(yè)的評級當央行來，央行至少知道這個評級是多少，將來要發(fā)展內(nèi)部評級，所以是人家30多年前就已經(jīng)很發(fā)達了，所以央行擴大抵押品是全球央行的普遍事件，包括將來對企業(yè)的內(nèi)部評級。

    現(xiàn)在是擴大試點，一聽擴大試點，有的人說要發(fā)洪水了，要七萬億了，這是風馬牛不相及的，但是擴大抵押品的，包括地方債的，還有不同的資產(chǎn)進入央行可抵押的范圍，這樣增加了我們未雨綢繆的能力，使得我們將來緊急情況下提供流動性更有保障，但是沒有提供流動性。今年反復(fù)出現(xiàn)這個事情，跟QE沒有什么關(guān)系，地方債是納入是全球央行的一個普遍的實踐，就是擴大到試點，將來可能要擴大到全國去，這是必然的過程。

    誤解六：銀行壞賬率過高

    我記得有投行說了，8.5%，進來怎么還？現(xiàn)在銀行的資產(chǎn)到9月份的時候，商業(yè)銀行不良貸款是1.59%，而全球是大約4左右，是偏低的，所以還不到2%，即使有些地方已經(jīng)突破2%了也沒關(guān)系，全球是4%，我們低于全球的平均水平，而且現(xiàn)在的撥備率在167%，以后可能是150%，資本充足率在13.15%左右，其中核心資本在10.1%，核心資本很高，核心資本不缺，將來發(fā)點刺激債就能補充資本金。以前吃得很好，補充資本金補得很好，同時壞賬率低于全球水平，而且銀行中整個的利潤水平，雖然大家說銀行的斷崖式下跌，增長式浮動，但是整體水平還是高于全球的，壞賬比別人低。

    人家能做到巴塞爾3%的，我們也能夠做到，框架房地產(chǎn)下行，沒有影響到銀行的問題，2011年是銀監(jiān)會有關(guān)部門就已經(jīng)開始對這個進行了逆周期調(diào)整，要求撥備率，核銷率都要加大，所以這也是之前做了些準備。

    誤解七：人民幣會持續(xù)貶值

    我們的外匯儲備充裕，土耳其是60%，中國外債的管理是非常好的，很審慎的，又沒有多少外債，3%，這么大的金融順差，外債又很少，何況人民幣事實上已經(jīng)是國際貨幣，今年有可能加入SDR，所以國際貨幣都是升值貨幣，都是強勢貨幣，人民幣本身就是國際貨幣，就是一個強勢貨幣，經(jīng)濟增長還是可以的，所以人民幣不會持續(xù)貶值，會短期波動，短期貶值，但也會升。

    誤解八：外匯儲備的持續(xù)外流

    外匯儲備事情是比較復(fù)雜的，因為涉及到銀行在外匯市場的操作，還有外匯儲備投資資產(chǎn)的價格波動，還有現(xiàn)在大量都需要在全球投資的時候，這是刻不容緩的，所以這個外匯的變動比較復(fù)雜，也不會持續(xù)出現(xiàn)外流。大家看，現(xiàn)在外匯儲備下降，一季度1130億，二季度362億，終究會解匯的，人民幣是強勢貨幣，所以不存在這樣的問題，但是說有些變動，也是允許的，但是也不用特別在意。

    對中國經(jīng)濟過去存在不同誤解，但希望我們把所有的誤解都作為善意的提醒，保持健康的危機意識，善于傾聽是中國經(jīng)濟治理的重要一環(huán)，中華民族從來有一個居安思危的意識，是開放的，從善如流的，我們只要保持，把所有誤解，都作為善意的提醒，相信中國經(jīng)濟在十三五期間保持至少6.5%。